Finanzmärkte 4. Quartal 2010

 

Aktienmärkte

Die Aktienmärkte der Emerging Markets (Asien, Lateinamerika, Osteuropa und Indien) - auch Schwellenländer genannt - legten in 2010 aufgrund starken Wachstums, guter Makrodaten und einer moderaten Verschuldung insgesamt deutlich zu.

 

Die Finanzmärkte in den Industrieländern weisen für 2010 eine sehr unterschiedliche Entwicklung auf. Während Aktien in den USA (S&P500) und Großbritannien (FTSE 100) trotz heftiger Probleme deutlich positive Jahresrenditen erzielten, erreichten japanische (TOPIX Index) und europäische Aktien (EuroStoxx50) eine wesentlich schwächere, gar negative Jahresperformance. Die im Jahresverlauf verschärft auftretende Verschuldungsproblematik Irlands und der südlichen EU-Mitgliedsstaaten mit ihren notwendigen Strukturanpassungen belasteten seit Februar 2010 die Stimmung. Auch deutsche Aktien (DAX 30) kamen immer wieder in den Sog dieser Problematik. Allerdings wurden die daraus resultierenden Kursverluste durch die herausragende Wachstumsdynamik, die die deutsche Wirtschaft in 2010 an den Tag legte, deutlich überkompensiert. 

 

Tempo und Stärke der Erholung übertrafen selbst die Erwartungen größter Optimisten. Das Wirtschaftswachstum von 3,75% war das höchste seit der deutschen Wiedervereinigung. Damit war Deutschland im vergangenen Jahr der Wachstumssieger nicht nur im Euroraum, sondern auch unter den G7-Ländern.

 

Trotz der jüngsten Kurserholungen sind die Aktienbewertungen - dank des starken Gewinnwachstums der Unternehmen von rund 35% im vergangenen Jahr - attraktiv geblieben. Das globale 12-Monats-KGV (Kurs-Gewinn-Verhältnis) schwankt im Bereich von 12,5. Historisch gesehen waren die KGV’s nur noch günstiger nach Kriegen oder Zeiten mit hoher Inflation und hohen Zinssätzen. Während Inflation heute in den entwickelten Ländern keine unmittelbare Bedrohung darstellt, scheinen die Zinsen auf Rekordtiefstwerten verankert zu sein.

 

Die Schere zwischen dem dynamischen Wachstum der Schwellenländer (insbesondere Asien) und den immer niedrigeren Wachstumsraten der entwickelten Länder (vor allem die USA, Japan und Großbritannien) wird unseres Erachtens in den nächsten Jahren noch weiter auseinander gehen.

 

In Europa ist ganz besonders zu differenzieren: In Deutschland dürfte sich der Aufschwung in 2011 fortsetzen, das signalisiert der IFO Geschäftsklimaindex, der im November auf einen Höchststand gestiegen ist. Die meisten anderen Länder der Eurozone befinden sich dagegen in einer Stagnation, die angesichts der anhaltenden Belastung durch die restriktive Fiskalpolitik in 2011 eher noch ausgeprägter werden dürfte.

 

Die größten Risiken in 2011 sehen wir in der Unsicherheit über den Zeitpunkt und das Ausmaß der Rückführung der nicht traditionellen geldpolitischen Maßnahmen der amerikanischen Notenbank Fed und der Europäischen Zentralbank EZB sowie dem Risiko einer Überhitzung in manchen Emerging Markets. In der Eurozone muss man gebannt beobachten, wer als nächster den Rettungsfonds beansprucht und welche Schwierigkeiten sich für die Länder ergeben, die wachstumshemmenden Sparziele zu erreichen. Zudem ist in diesen Ländern mit zunehmendem politischen Widerstand gegen die Sparprogramme zu rechnen. Hinzu kommt ein hoher Refinanzierungsbedarf vieler Euroländer.

 

Unter Beachtung der vorgenannten Argumente rechnen wir auch für 2011 mit einer positiven Entwicklung der Aktienmärkte, wobei die Volatilitäten aufgrund genannter Risiken hoch bleiben werden.

 

Rentenmärkte

 

Im 4. Quartal 2010 kehrte das Thema „Fortbestand der europäischen Währungsunion“ erneut wieder und überraschte die Anleihenmärkte vollkommen unerwartet. Die meisten Beobachter sind sich einig darin, dass diese Wiederkehr politisch initiiert und aus deutscher Sicht sogar hausgemacht war. Zweideutige Bemerkungen und unausgereifte Vorschläge verunsicherten die Rentenmärkte erneut ganz erheblich. Dies führte dazu, dass die Kurse von peripheren Euroländern wie Griechenland und Irland massiv fielen. Unseres Erachtens spiegeln diese Kurse auf derzeitigem Niveau das Szenario eines Zerfalls der Währungsunion wider. Ferner litten die Anleihen von Banken, die in einem solchen Szenario mit massiven Verlusten zu rechnen hätten. 

 

Da sich die politische Elite der Europäischen Union nicht auf eine grundlegende Lösung einigen wollte, wird auch im Jahr 2011 ein sogenanntes „muddeling through“ – umgangssprachlich mit „durchwursteln“ übersetzt - für anhaltende Volatilität an den internationalen Währungs- und Rentenmärkten sorgen.

 

In Deutschland fehlt der politisch-wirtschaftlichen Elite das volkswirtschaftliche Grundverständnis für die Ursache der Ungleichgewichte. Solange dies der Fall ist und Deutschland das Gefühl hat, Leistungsbilanzüberschüsse seien grundsätzlich positiv zu bewerten, wird es keine weitreichenden Reformen zur Beseitigung dieser Ungleichgewichte geben. Ein gesundes Verständnis der gesamtwirtschaftlichen Zusammenhänge vorausgesetzt, sollte dazu führen, dass die hohe Sparquote der Deutschen, welche sich in besagt hohem Leistungsbilanzüberschuss niederschlägt, durch erhöhte öffentliche Investitionen in die Leistungsfähigkeit des Human- und Sachkapitals verringert wird, anstatt sie in andere Volkswirtschaften zu investieren.

 

Die sehr an lateinamerikanische Krisen erinnernde Situation in der Euro-Zone steht im starken Kontrast zur nachhaltigen und erfreulichen Entwicklung der Realwirtschaft. Hier profitiert Deutschland nicht nur vom traditionell starken Exportsektor, sondern auch durch das im 4. Quartal sprunghaft angestiegene Konsumverhalten der Bevölkerung. Steigende Beschäftigung führt dazu, dass der heimische Konsum erstmals seit vielen Jahren wieder zu einer Stütze der deutschen Konjunktur wird. Die daraus resultierenden steigenden Steuereinnahmen sollten im Jahr 2011 den Druck auf die öffentliche Hand zumindest teilweise nehmen. Im Jahr 2011 wird sich u.E. die Weltwirtschaft weiter positiv entwickeln. Motor dieser Erholung bleibt ein starkes Süd-Ost-Asien, das immer mehr Belange, Befindlichkeiten und Schwächen der alten Welt in ihre wirtschaftspolitischen Überlegungen und Maßnahmen einbezieht. So erwarten wir eine bedachte Aufwertung der chinesischen Währung „Renminbi“ sowie eine aktive Unterstützung des europäischen Anleihenmarktes durch China. Denn China ist neben dem USD solange an einer 2. Weltwährung interessiert, solange ihr Renminbi den Status einer Weltwährung noch nicht erfüllen kann.

 

Sorgenkind der Weltwirtschaft bleiben weiterhin die USA. Hier könnte es im Jahr 2011 zu einer „Municipal-Bond-Krise“ kommen. Municipal Bonds sind Anleihen von Städten und Gemeinden, die – anders als in Deutschland – durch Fehlen eines gemeinsamen Haftungsdachs ausfallgefährdet sind. Im Gegenzug erwarten wir eine erfreuliche Entwicklung amerikanischer Exportwerte, da diese vom schwächeren US-Dollar sowie von der weiterhin für US-amerikanische Verhältnisse hohen Arbeitslosigkeit profitieren sollten. Des Weiteren steht jedoch die Anpassung der US-Wirtschaft noch aus. Hiermit meinen wir einen nachhaltigen Anstieg der Sparquote des privaten Sektors sowie eine Verringerung des Budget-Defizits der Regierung. Denn nur so kann eine Trendwende in Bezug auf das Leistungsbilanzdefizit eingeleitet werden. Unserer Meinung nach ist die Vorstellung aussichtslos, dass alleine mit einem schwächeren Dollar und einer damit einhergehenden Erhöhung der Exporte das Leistungsbilanzdefizit in den Griff zu bekommen ist.

Nominalzinsen und Inflationsraten verändern sich in langjährigen Zyklen oder Phasen. Wir leben zurzeit am Boden eines langjährigen Zinszyklus und können uns kaum noch an Inflationsraten von 5% - 7% erinnern. Wir wissen, dass vor uns steigende Zinsen liegen, obgleich wir diese Wende nicht im Jahr 2011 erwarten. Dass sie kommen wird und auch mit steigenden Inflationsraten Hand in Hand geht, ist sicher. Dies bedeutet bevorstehende Kursverluste für die Anleihenmärkte.

 

Wir empfehlen unseren Anlegern daher, ihre globale Vermögensstruktur im Jahr 2011 entsprechend anzupassen. Der Anteil langlaufender Staats- und Unternehmensanleihen aus den Industrieländern sollte deutlich reduziert und damit Gewinne realisiert werden. Vorsichtig ausgewählte Real Assets wie Immobilien, Rohstoffe und Unternehmensbeteiligungen sollten dagegen in den kommenden Jahren wesentlich stärker gewichtet werden.